任泽平团队：抬升物价的解决方案在于必要的经济刺激

中国6月CPI同比上涨0.2%，前值0.3%；PPI同比降0.8%，前值降1.4%。

1 物价回落

6月物价持续低迷，反映内需不足。2023年3月以来，CPI同比均在0%附近，有5个月负增长；PPI同比连续21个月负增长。

CPI中服务消费和耐用品价格下降，猪价上涨。

PPI环比再次转负，同比降幅收窄、主因去年低基数；上游价格涨，主因输入性、季节性需求增加等因素，中下游价格跌，挤压利润空间。

物价负增长抬升实际利率，不利于消费和投资。我国名义利率虽然持续下调，但剔除通胀后的实际利率处在高位，实际利率在全球偏高。

我们通常知道恶性通胀不好，收入再分配效应，市场价格信号失灵。但是，通缩也不好，比如1929年大萧条，大量失业，企业破产，银行倒闭，引发经济和社会动荡。所以温和通胀去杠杆是最好的选择，比通缩去杠杆和恶性通胀去杠杆要好，这就是为什么美联储把货币政策目标定在物价2%，而不是0。

抬升物价的解决方案在于必要的经济刺激，财政政策和货币政策系统配合，迅速、大力、重落实。短期扩张总需求，长期发展新质生产力，提升经济潜力。

无论是通过投资端提振经济，还是直接提高消费，经济刺激、大规模宽松政策并非完美无瑕。刺激的目的是为了解决就业问题，提高工资和收入预期，实质是畅通“消费——生产”循环，在居民和企业不能打通循环的情况下，政府部门是唯一有能力进行调控刺激的主体。

当前，我国人口、地产、债务三周期叠加，外部环境复杂，对我国挑战难度大、对政策调控要求高。

6月物价数据呈现以下特点：

1）物价低迷，CPI同比下降，环比负增长。CPI同比为0.2%，较上月下滑0.1个百分点；环比-0.2%，降幅较上月扩大0.1个百分点。核心CPI同比0.6%，环比-0.1%。

2）食品项环比季节性下降，多数食品价格下跌，猪价上涨。6月食品项环比-0.6%，较上月下滑0.6个百分点；同比-2.1%，较上月下滑0.1个百分点。

3）服务消费动能减弱、耐用品价格下跌。6月，消费品和服务环比-0.4%和0%；旅游价格环比-0.8%，较上月下滑0.2个百分点；家用器具、交通工具环比分别为-1.2%、-1.0%，较上月均下滑0.1个百分点。

4）猪价同环比回升，“猪周期”进入上行期，本轮上涨空间不大。6月猪价同比18.1%，较上月上升13.5个百分点；环比11.4%，较上月回升10.3个百分点。产能存量接近平衡点，供过于求的局面即将扭转；产能在去化13个月后力度减弱；猪粮比上行。但行业集中度提升，新的猪周期价格波动或小于传统猪周期。500头以上规模场出栏占比从2011年的36.6%提升至2022年的65%。

5）PPI同比降幅收窄、主因低基数，环比由正转负。上游好于下游。有色金属产业链价格上涨；高技术产业价格下跌，主因供给较多；黑色金属、消费品制造价格持续下滑，主因需求不足；石化产业链上游价格下降、中下游价格上升。6月PPI同比下降0.8%，降幅较上月收窄0.6个百分点；两年复合-3.1%，较上月下滑0.1个百分点。PPI环比由0.2%降为-0.2%。

2 CPI下滑，服务动能趋弱

6月CPI环比为负，食品项、耐用品、服务消费类价格下降，猪肉价格上涨。CPI同比为0.2%，较上月下滑0.1个百分点；环比-0.2%，降幅较上月扩大0.1个百分点。除食品和能源价格的核心CPI同比0.6%，核心CPI环比-0.1%。在6月CPI的同比变动中，翘尾影响约为0.2个百分点，新涨价因素约为0。

食品项环比下降，多数食品价格下跌，猪价上涨。6月食品项环比-0.6%，较上月下滑0.6个百分点。食品项同比-2.1%，较上月下滑0.1个百分点；两年复合0.1%，较上月增加0.6个百分点。

粮食、鲜菜、水产品、奶类、鲜果价格环比分别为-0.1%、-7.3%、-0.2%、-0.2%、-3.8%，较上月变动0.1、-4.8、-0.1、-0.2和-6.8个百分点；猪价环比11.4%，较上月增加10.3个百分点。

非食品价格环比负增长，超季节下跌，服务消费动能减弱、耐用品价格下跌。6月，非食品环比-0.2%，与上月相同。非食品项同比0.8%，与上月相同；两年复合0.1%，较上月下滑0.3个百分点。

七大类中，居住、医疗保健价格环比上升，其余价格下降。6月衣着、居住、交通通信、教育文化和娱乐、医疗保健、生活用品及服务、其他用品和服务环比分别为-0.2%、0.1%、-0.6%、-0.2%、0.1%、-0.4%和-0.2%，分别较上月变动-0.6、0.2、0.2、-0.1、0.1、0.3和-0.3个百分点。

从细分项看，1）服务消费价格趋势下降。服务价格环比0%，较上月上涨0.1个百分点；旅游价格环比-0.8%，较上月下滑0.2个百分点。2）耐用消费品价格持续下跌。6月，家用器具、交通工具和通信工具环比分别为-1.2%、-1.0%、0.8%，较上月变动-0.1、-0.1、1.2个百分点。

3 猪周期：同比与环比持续上行

6月猪价同比与环比均上行。6月猪价同比18.1%，较上月上升13.5个百分点；环比11.4%，较上月回升10.3个百分点。截至2024年7月9日，平均猪肉批发价格为24.5元/千克。

我们判断，“猪周期”进入上行期，本轮上涨空间不大。

一是，产能已去化14个月，去化力度放缓。根据历史规律，产能连续去化10个月左右就会传导到猪价。能繁母猪存栏同比反映生猪产能，2023年3月，能繁母猪同比2.9%，2024年4月能繁母猪存栏同比-7.0%，5月能繁母猪存栏同比-6.2%。
二是，产能存量接近平衡点，供过于求的局面即将扭转。当前能繁母猪存栏3996万头，正常保有量为3900万头，仍略超正常保有量。当前去化速度已经减弱，预计后在平衡点附近震荡或缓慢下行。

从历史猪周期看，2014年和2018年开始的两轮猪周期都是经历了2-3个季度的快速产能下降才开启价格大幅上行。其中能繁母猪产能的同比降幅连续多个月维持在-20%以上，产能快速去化，也给猪价上行创造了空间。

三是猪粮比上行。截至7月5日，猪粮比已经达到7.44，自3月15日首次脱离过度下跌区间（猪粮比在6以下）之后加速上行。历史数据来看，猪粮比突破7之后有望见到猪周期上行。

行业集中度提升，新的猪周期价格波动或小于传统猪周期。众多小规模养殖场在2018年的猪瘟中出局，加快行业集中度提升进程。2018年非洲猪瘟后，13家上市公司出栏量占全国比重提升约一倍至2021年的14.3%；500头以上规模场出栏占比从2011年的36.6%提升至2022年的65%。行业集中度的提升或将带来规模经济效应，大型养殖机构产能持续提升，非理性“追涨杀跌”行为减少。

4 PPI环比由正转负

6月PPI环比下降；同比降幅收窄，主因低基数。6月PPI同比下降0.8%，降幅较上月收窄0.6个百分点；两年复合-3.1%，较上月下滑0.1个百分点。PPI环比由0.2%降为-0.2%。在6月PPI同比变动中，翘尾影响约为-0.1个百分点，今年价格变动的新影响约为-0.7个百分点。

从工业生产者出厂价格看：生产资料和生活资料价格环比下跌；上游好于下游，压缩中下游利润空间。6月，生产资料价格和生活资料价格环比分别为-0.2%和-0.1%，较上月下降0.6和0个百分点。

分项看，采掘业价格环比上涨，原材料和加工工业下跌，环比分别为0.3%、-0.5%、-0.1%，分别较上月增加0.1、-1.4、-0.2个百分点；食品、衣着、一般日用品和耐用消费品价格环比分别为0.3%、-0.1%、0.0%、-0.7%，分别较上月变动0.5、-0.2、0.0、-0.4个百分点。

从行业看，有色金属产业链价格上涨，黑色金属、高技术产业、消费品制造价格持续下滑；石化产业链上游价格下降、中下游价格上升。

1）有色金属产业链价格上涨，主因AI和新能源推升的需求增加。6月，有色金属矿采选业、有色金属冶炼及压延加工业环比分别为3.8%、1.6%，较上月下滑0.6和2.3个百分点。

2）高技术产业价格下跌，主因供给较多。6月，锂离子电池制造、新能源车整车制造价格分别下降0.5%、0.1%；计算机、通信和其他电子设备制造业，通用设备制造和汽车制造环比下降0.3%、0.1%、0.7%，较上月下降0.1、0和0.4个百分点；铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造环比上升0.1%，与上月相同。

3）整体黑色金属产业链价格下跌，主因工业品需求不足；煤炭需求季节性增加，煤炭开采和洗选业价格上涨1.1%。6月，煤炭开采和洗选业、黑色金属冶炼及压延加工业环比分别为0%和-0.6%，分别较上月变动0.1%、-1.4%。

4）消费品制造业中价格下跌，主因下游需求不足，CPI食品项价格环比为负可印证。6月，食品制造，酒、饮料和精制茶制造业，农副食品加工业环比分别为-0.1%、-0.1%、0.5%，较上月增加0.1、0和1.0个百分点。

5）石化产业链上游价格下降、中下游价格上升。6月，石油和天然气开采业、橡胶和塑料制品业、化学原料及化学制品制造业、化学纤维制造业环比分别为-2.9%、0%、0.2%、0.3%，较上月变动-0.8、0.2、0.1、0.5个百分点。

购进价格涨跌分化，燃料动力、黑色金属、纺织类价格下降，其余价格上涨。6月，燃料动力、黑色金属、有色金属、化工原料、木材纸浆、建筑材料、农副产品类、纺织原料类环比分别为-1.3%、-0.5%、2.4%、0.2%、0%、0%、1.3%、-0.2%，较上月变动-1.5、-0.7、-1.2、0.1、-0.2、0.5、1.7、-0.1个百分点。