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中共中央政治局12月9日召开会议，分析研究2025年经济工作。

“实施更加积极有为的宏观政策”“稳住楼市股市”“加强超常规逆周期调节”“适度宽松的货币政策”“更加积极的财政政策”“全方位扩大国内需求”，政治局会议的上述提法，被视为传递出明显积极信号。

“实施更加积极有为的宏观政策”

会议认为今年经济运行“总体平稳、稳中有进”，“全年经济社会发展主要目标任务将顺利完成”。对于做好明年经济工作，会议强调，要“实施更加积极有为的宏观政策”。

广发证券首席经济学家郭磊认为，“全年经济社会发展主要目标任务将顺利完成”，这意味着2024年将实现5%左右的GDP增长。在前三季度累计同比增长4.8%的基础上，对应四季度趋势增速在逆周期政策驱动下有较明显好转。“实施更加积极有为的宏观政策”是一个总的定调。预计2025年GDP目标会继续定在5%左右，考虑到外需环境存在风险因素，外需拉动大概率低于2024年；同样5%的增长率对内需的要求更高，所以要“扩大国内需求”。

首提“超常规逆周期调节”

浙商证券首席经济学家李超认为，本次政治局会议首提加强“超常规”逆周期调节，政策表态积极，传递了以下信号：

一是从总量目标看，2025 年经济增长目标大概率设置为 5%左右，为实现“十五五”良好开局打牢基础。

二是从政策节奏看，在外部潜在风险加剧的背景下，“超常规”意味着各项逆周期政策出台可能提速，本次会议同样指出“提高宏观调控的前瞻性”。

三是从政策总量看，“超常规”意味着各项逆周期政策出台可能加码加量。工具选择上看，财政、货币均将协同积极发力，货币转变力度更大，自 2011年后首次表态由“稳健”转向“适度宽松”；财政也更为积极， 2025年赤字率可能上修至4.0%。

四是从发力方向上，根据本次会议表态，消费要提振，投资重效率，外贸保稳定，意味着“超常规”政策更可能集中在消费领域。在外部贸易摩擦加剧的背景下，全国发放消费券以及中低收入群体补贴均可能是潜在的“超常规”政策储备，把消费作为逆周期的发力手段需要一个凝聚共识的阶段。

中金固收团队表示，对比去年12月会议提法“强化宏观政策逆周期和跨周期调节”，以及今年9月会议提法“加大财政货币政策逆周期调节力度”，此次会议突出强调逆周期政策“超常规”，明年宏观经济政策力度可能将超市场预期，一方面传统政策手段的力度可能较大，另一方面是宏观政策的形式可能会有所创新。

货币政策：从“稳健”转向至“适度宽松”

12月9日政治局会议将货币政策取向定调从“稳健”调整至“适度宽松”，成为市场关注的焦点。

光大证券固收团队认为，“适度宽松”这四个字颇为抢眼。自从2011年以来，我国货币政策的取向皆是“稳健”，这是其十余年以来的首次变化。这次对于货币政策取向的修改，既体现出决策者对短期经济运行困难和中长期结构转型深层次矛盾的充分认知，也体现出宏观调控思路的适应性转变，更体现出推动经济持续回升向好的决心。结合前期的政策力度、当前的经济运行情况、明年“适度宽松”的货币政策取向有可能降低OMO利率20-30BP并引导存贷款实际利率进一步下行、降低存款准备金率1.5个百分点左右、央行净买入国债的规模将明显大于今年。此外，在今年年底前还将降准0.25-0.5个百分点。

中信证券指出，本轮货币政策转向后，预计降息降准力度将明显加大，尤其是今年年底至明年上半年。2024年1-11月，我国逆回购利率、1年期LPR和5年期LPR分别累计下降30bps、35bps和60bps。预计明年货币政策将更加宽松，逆回购降息40-50bps，LPR降息幅度在50bps以上，首次降息可能在明年年初。

财政政策：由“积极”变为“更加积极”

本次政治局会议对财政政策的表述从此前“积极”变为“更加积极”。

中金公司固定收益团队认为，这或意味着明年财政政策支持力度有望较今年进一步加大，如全国财政预算赤字率有可能超过去年3.8%的历史高位水平，而除了化债专项债和为国有大行注资特别国债，专项债新增限额、特别国债规模可能也较今年有进一步抬升，以保持必要的财政支出来助力扩内需、转结构、化风险等。同时在财政发力方向上，结合本次政治局会议提及“要大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”，明年财政政策可能边际更加关注提振消费端需求，而在基建等投资方面可能会注重提高资金使用效率以防止财政乘数进一步降低，整体而言提升财政效率的大方向依然延续。

中信证券则认为，本次会议定调从“积极”变为“更加积极”，态度明确有力，或预示着狭义赤字率和广义财政赤字率都将明显提升。充实工具箱方面，结合近期政策实践和财政部部长在新闻发布会上的表述，上调赤字率、提高特别国债规模、发行央企专项债等均是2025年财政支持实体经济的工具抓手。政策发力的重点有望向民生消费领域边际倾斜，从而更好地稳定私人部门预期、激发社会活力。

稳住股市楼市

华创证券研究所副所长 、首席宏观分析师张瑜认为，当下经济问题的核心矛盾是以股价、房价、PPI为代表的预期、财富和经济三大领域的螺旋交织偏弱。从工作抓手和见效快慢的排序而言，预期和财富应领先于经济。资本市场作为预期中的“预期”，定价最为领先和灵活，股市稳住是所有预期稳住的第一步。房市作为中国居民部门最大的存量资产，房市稳住了，居民存量资产负债表才可稳定，存量变化是流量变化的基础，是激活内需的第一步。因此稳住股市楼市是稳定整体经济和预期的抓手。

申万宏源宏观团队认为，会议罕见强调“稳住楼市股市”，突出显示当前政策更重视资产端表现对实体经济的影响。9月政治局会议提出“要促进房地产市场止跌回稳”“要努力提振资本市场”后，房地产市场出现回暖迹象，资产市场活跃度明显提振，社会预期有所好转。本次政治局会议进一步强化对楼市和股市表述，希望延续推动私人部门资产端持续改善，进一步牵引实体经济企稳回升。另外，本次政治局会议强调要“稳定预期、激发活力”，政策对楼市、股市的关注度明显提升。

“全方位扩大国内需求”

会议提出，要大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求。

广发证券首席经济学家郭磊指出，内需把消费放在首位，这一点和7月政治局会议“以提振消费为重点扩大国内需求”在框架上是一致的。市场关注到前期主要是化债（“6+4+2”）相关的政策资源，与消费有关的主要是“以旧换新”和存量房贷利率调整；从此次政策表述来看，2025年促消费政策仍是主要政策手段。“全方位扩大国内需求”意味着政策亦希望提升增长的广谱性，即制造业、服务业、建筑业均能贡献力量。

浙商证券固收团队指出，投资重回扩内需的重要位置，产生变化的主要原因或与11月人大常委会所重点部署的地方政府化债工作密切相关，通过“6+4+2”的政策组合有望减轻地方政府还本付息压力，而10月12日财政部新闻发布会上也明确表示，将“扩大（专项债）投向领域和用作资本金范围，支持地方加大重点领域补短板力度”。政策持续“减压松绑”下，地方政府主观能动性或得到有效提升，地方投资有望出现边际好转，为支撑投资及内需复苏贡献边际增量。

国家统计局公布数据，2024年11月份，全国居民消费价格同比上涨0.2%。其中，城市上涨0.1%，农村上涨0.2%；食品价格上涨1.0%，非食品价格持平；消费品价格持平，服务价格上涨0.4%。1­­—11月平均，全国居民消费价格比上年同期上涨0.3%。

11月份，全国居民消费价格环比下降0.6%。其中，城市下降0.6%，农村下降0.6%；食品价格下降2.7%，非食品价格下降0.1%；消费品价格下降0.7%，服务价格下降0.3%。

一、各类商品及服务价格同比变动情况

11月份，食品烟酒类价格同比上涨0.9%，影响CPI（居民消费价格指数）上涨约0.26个百分点。食品中，鲜菜价格上涨10.0%，影响CPI上涨约0.20个百分点；畜肉类价格上涨2.4%，影响CPI上涨约0.07个百分点，其中猪肉价格上涨13.7%，影响CPI上涨约0.17个百分点；水产品价格上涨1.8%，影响CPI上涨约0.03个百分点；粮食价格下降1.1%，影响CPI下降约0.02个百分点；鲜果价格下降0.3%，影响CPI下降约0.01个百分点。

其他七大类价格同比四涨三降。其中，其他用品及服务、衣着价格分别上涨5.2%和1.1%，医疗保健、教育文化娱乐价格分别上涨1.1%和1.0%；交通通信、生活用品及服务、居住价格分别下降3.6%、0.3%和0.1%。

二、各类商品及服务价格环比变动情况

11月份，食品烟酒类价格环比下降1.7%，影响CPI下降约0.48个百分点。食品中，鲜菜价格下降13.2%，影响CPI下降约0.33个百分点；鲜果价格下降3.0%，影响CPI下降约0.06个百分点；畜肉类价格下降1.9%，影响CPI下降约0.06个百分点，其中猪肉价格下降3.4%，影响CPI下降约0.05个百分点；水产品价格下降1.3%，影响CPI下降约0.02个百分点；蛋类价格下降0.8%，影响CPI下降约0.01个百分点。

其他七大类价格环比一涨两平四降。其中，衣着价格上涨0.6%；居住、医疗保健价格均持平；教育文化娱乐、生活用品及服务价格分别下降0.7%和0.6%，交通通信、其他用品及服务价格均下降0.1%。

12月7日，国家外汇管理局统计数据显示，截至2024年11月末，我国外汇储备规模为32659亿美元，较10月末上升48亿美元，升幅为0.15%。

2024年11月，受主要央行货币政策及预期、宏观经济数据等因素影响，美元指数上涨，全球金融资产价格总体上涨。汇率折算和资产价格变化等因素综合作用，当月外汇储备规模上升。我国经济运行回升势头增强，市场信心改善，将继续为外汇储备规模保持基本稳定提供支撑。

近年来，随着电动汽车和高端消费电子产品需求的不断增长，电池技术的升级换代成为行业关注的焦点。而考虑到安全性和能量密度等因素，固态电池凭借其显著优势逐渐进入市场视野，成为全球电池技术发展的热点。

据中商产业研究院统计，2023年，全球固态电池出货量约为1GWh，渗透率仅约0.1%。到2030年，预计全球固态电池出货量将增长至614.1GWh，全球电池市场渗透率有望增长至10%。

作为下一代电池技术的“明星”，固态电池赛道吸引了大量资本和技术投入，商业化进程不断提速。近日，多家上市公司、动力电池和材料供应商纷纷披露固态电池领域最新进展。12月3日，光华科技、普路通等固态电池概念股涨停。

上市公司积极布局

中国固态电池市场正处于快速发展阶段，市场潜力巨大。根据中商产业研究院预测，2024年中国固态电池市场空间将达到17亿元，2030年将增至200亿元。

清华大学战略新兴产业研究中心副主任胡麒牧在接受《证券日报》记者采访时表示：“固态电池具有高能量密度和优异的安全性，解决了传统液态锂电池面临的一些瓶颈问题，因此在电动汽车及高端消费电子产品领域，固态电池的应用前景广阔。”

多家上市公司纷纷加码布局固态电池市场。12月3日，先导智能在投资者互动平台上表示，公司是拥有完全自主知识产权的全固态电池整线解决方案服务商，已成功打通全固态电池量产的全线工艺环节，实现了从整线解决方案到各工段的关键设备覆盖。

同日，南都电源表示，固态电池项目公司已经上报验收申请，将严格按照项目验收程序执行，预计第四季度验收完成。结合目前公司固态电池的技术特性，已在积极对接相关公司。

除上述公司外，12月2日，还有7家上市公司通过投资者互动平台透露了自己在固态电池领域的布局。德尔股份表示，公司在上海建立的固态电池试制生产线，预计于2024年底前完成；光华科技则表示，已拥有300吨固态电池用的硫化锂生产线，并有扩产计划。此外，长阳科技、大东南、美联新材、万向钱潮等企业也已在固态电池相关领域展开布局，涵盖电解质复合膜、铝塑膜等关键材料的研发与生产。

不仅是技术研发，生产制造的产能布局也在迅速推进。根据GGII统计，固态电池投资规划总金额已超过2000亿元，规划产能超400GWh。随着大量资金和政策的支持，固态电池产业链逐步成型，公开数据显示，超过200家企业进入这一领域，其中60多家企业专注于固态电解质的研发。

宁德时代、欣旺达等产业巨头在固态电池研发方面的投资也在加速。宁德时代今年增加了对全固态电池的研发投入，已将全固态电池研发团队扩充至超1000人，主攻硫化物路线，近期已进入20Ah样品试制阶段。欣旺达第一代半固态电池已经完成开发，第二代半固态电池的电芯样品已经开始中试试验，第三代聚合物复合全固态电池已完成实验室验证，预计2025年完成产品开发。

此外，还有多家车企公布固态电池相关业务进展。日产计划2024年内启动试点工厂，丰田、宝马等均计划于2030年实现量产。上汽集团日前在互动平台上表示，计划于2026年量产新一代固态电池。

胡麒牧表示：“随着产业布局的加速和技术突破的不断推进，固态电池有望在未来几年迎来爆发式增长。”

持续推进商业化进程

尽管固态电池产业发展提速，但其商业化进程仍然面临一系列挑战。

目前，固态电池仍未涌现出确定性的技术线路。据GGII统计，超六成企业布局多种技术路线，其中硫化物占比约40%，氧化物比例达到35%，其余则为其他技术。

从市场来看，硫化物未来潜力最大，头部电池厂商均重点布局。国内的宁德时代、比亚迪、华为，日本的丰田、松下，韩国的三星SDI、LG新能源、SKOn，美国的QuantumScape、Solid Power等均重点布局硫化物体系。

其中，日本押注硫化物路线，研发布局较早，技术和专利全球领先，打造车企和电池厂共同研发体系，政府资金扶持力度超2千亿日元，力争于2030年实现全固态电池商业化，能量密度目标500Wh/kg。韩国选择氧化物和硫化物路线并行，目标于2025年至2028年开发出能量密度400Wh/kg的商用技术，2030年完成装车。欧洲以聚合物路线为主，同时布局硫化物路线。美国全路线布局，目标在2030年达到能量密度500Wh/kg。

相比之下，国内固态电池的发展起步稍晚，但近年来随着政策支持和行业迅速发展，市场形势发生重要变化。胡麒牧表示，从国内来看，主流电池供应商如宁德时代以及电动车企业都在加大投入，力图尽快商业化。从政策层面来看，我国将固态电池列为重点研发技术，给出了配套的研发支持。目前固态电池商业化面临的问题主要是成本高和功率低，而随着技术的不断迭代以及应用的推广，这些问题都将被解决。

首都科技发展战略研究院特聘研究员董晓宇对《证券日报》记者表示：“从全球看，全固态电池产业化节奏加快。国内全固态电池的材料体系基本定型，目前的主要问题在于成本较高，制约全固态电池商业化进程。但国内主流厂商已实现了小批量量产，主要以示范运营为主，后续随着工艺、设备突破后，成本有望大幅降低。”

今年以来，从中央到地方，纷纷探索建立国有创投机构和国资基金激励约束和容错免责机制，鼓励国有资金“敢于投”“大胆投”，为“耐心资本”松绑。

记者从业内人士处获悉，近日，国务院国资委已经向业内下发《关于支持中央企业创业投资基金高质量发展的指导意见（征求意见稿）》，对激励容错机制作出规定。“指导意见正式发布后，地方应该会参照出台相关措施。”某地方国资创投机构人士对《证券日报》记者表示。

国有创投机构建立并完善激励容错机制，有助于激发其“投小、投早、投长期和投硬科技”的积极性与主动性，推动科技、产业、金融良性循环。清华大学国家金融研究院院长田轩在接受《证券日报》记者采访时表示，完善容错机制和激励机制，将降低国有创投机构和政府引导基金的风险承担，改善投资环境，促使其更加注重投资成效、进行长期投资，壮大耐心资本；将促进国有资金加大对早期和高风险的科技项目的支持，同时鼓励与引导社会资本投向国家战略性新兴产业和关键领域，更好服务新质生产力发展。

激励容错机制建设

已取得阶段性成果

国资已经成为创投市场最主要的出资来源，但在实践中，受传统考核机制约束，部分国有创投机构存在投资“耐心”不足，无法陪跑“硬科技”企业的情况。

今年以来，中央和各地政府加速推动建立完善激励容错机制。6月份，国务院办公厅印发的《促进创业投资高质量发展的若干政策措施》提出，“优化政府出资的创业投资基金管理，改革完善基金考核、容错免责机制，健全绩效评价制度”“健全符合创业投资行业特点和发展规律的国资创业投资管理体制和尽职合规责任豁免机制，探索对国资创业投资机构按照整个基金生命周期进行考核”。

9月18日召开的国务院常务会议提出，要推动国资出资成为更有担当的长期资本、耐心资本，完善国有资金出资、考核、容错、退出相关政策措施。

广东、湖北、湖南等多地也纷纷发布文件，明确建立国资创投机构业绩考核、激励约束和容错机制。比如，7月份，广东省第十四届人民代表大会常务委员会通过的《广东省科技创新条例》首次在全国范围内提出“不以国有资本保值增值作为主要考核指标”，并提出“省和地级以上市人民政府应当建立健全国有创业投资机构业绩考核、激励约束和容错机制，推动国有创业投资机构加大对初创期科技型企业的支持”。

10月份，深圳市委金融办发布了《深圳市促进创业投资高质量发展行动方案（2024—2026）（公开征求意见稿）》，首次在全国范围内提出要发展“大胆资本”，引起市场广泛关注。

“国有创投机构考核、容错和激励机制的调整和改革，将极大地激发国有创投机构和政府引导基金的积极性，鼓励其在投资决策中更加大胆主动，敢投愿投。”田轩表示。

在政策支持下，部分国有创投机构内部已初步建立了激励容错机制，且已有阶段性成果。11月29日，中国投资协会股权和创业投资专业委员会、LP投顾联合发布的《2024年国有投资机构激励与尽职免责（容错）机制调研报告》（以下简称《报告》）显示，受访机构中，超六成建立了尽职免责（容错）机制，超五成建立了激励机制。

具体来看，超六成（63.16%）受访机构建立尽职免责（容错）机制，其中近半数（48.87%）纳入绩效考核体系，更加宽松友好的风险包容氛围正在营造建立。激励机制方面，仅过半（57.14%）受访机构建立激励机制，集中体现在“投资”和“退出”环节，激励机制实现“募投管退”全环节覆盖的机构不到四成（39.85%）。

完善执行细则

推动容错机制真正落地

从地方发布的政策举措来看，容错机制主要为“容错”和“容亏”两个方向，部分地方设置了一定的容错比例。比如，9月份，《郑州市天使投资基金设立方案》提出，遵循天使投资规律，合理容忍正常的投资风险，不将正常投资风险作为追责依据，基金清算时投资损失率不超过投资本金40%的，依法依规启动容错程序。

但上述《报告》显示，近半数受访机构不支持设定容错比例，一方面在于不同投向、不同阶段的风险发生概率不同；另一方面，“容亏率”暗含对超出既定部分默认追责的意味。

从考核上来看，对于科创领域投资，有地方建立基金全生命周期核算机制。比如，湖北省国资委发布《湖北省国有企业容错免责事项清单（2024年版）》，对10种容错免责情形作了明确规定。据湖北省国资委介绍，省属种子基金、风险投资基金等国资基金已采取全生命周期整体核算、市场化估值的绩效评价方式，不以单个投资项目盈亏进行考核评价。

“如果基金整体回报高于社会平均，无须紧盯单个项目的得失追责，这也是市场化LP的做法，所以建议从基金全生命周期整体回报考虑，来优化容错机制。”一位央企创投机构人士对《证券日报》记者表示。

“各地政府部门当前优先解决‘有没有’的问题，实施细则还有待完善。”LP投顾创始人国立波在接受《证券日报》记者采访时表示，容错机制方面，目前缺乏可操作性高的执行细则，“充分揭示风险”“程序履行到位”等表述都很模糊，机制距离真正落地还有一段距离。

田轩表示，需要进一步细化容错免责的标准与范围，加强相关法律法规支持，为市场提供投资导向和法律依据。其中，尤其需要明确失败项目合理投资行为与操作失误的标准，为员工提供适度的风险容忍空间。同时，要健全风险投资市场准入、基金管理、退出渠道等全流程制度体系，完善相关尽职调查要求和风险评估机制，加强创投机构内控机制建设和合规性要求，加强外部监督，确保激励容错机制的公正性和透明度，维护市场健康稳定的发展秩序。

建立市场化激励机制

覆盖“募投管退”全流程

良好的激励机制，是提高国有创投机构投资效率、激发创投活力的关键。

国立波表示，部分国有投资机构设有薪酬上限，激励机制执行起来容易与绩效考核脱钩，无法真正发挥作用。国有投资机构需要参考市场最佳实践，建立适应市场竞争的激励机制，环节上也应覆盖“募投管退”全链条。

田轩认为，需要强化激励与约束相结合，加大全链条考核与激励的覆盖，设立多元化的考核指标和差异化的激励措施，全面覆盖投资项目的整个生命周期，将业绩与薪酬激励挂钩，如根据募资规模、投资增值等情况设置不同额度、不同形式的奖励措施，并合理使用股权手段。

国立波表示，未来，创投机构将在中国经济转型升级中扮演重要角色，建立健全国资创投机构激励与尽职免责机制，能够更有力支持投早、投小、投硬科技，为具有前瞻性但高风险的科创项目提供更好的成长空间。

国家统计局服务业调查中心

中国物流与采购联合会

一、中国制造业采购经理指数运行情况

11月份，制造业采购经理指数（PMI）为50.3%，比上月上升0.2个百分点，制造业扩张步伐小幅加快。

从企业规模看，大型企业PMI为50.9%，比上月下降0.6个百分点，高于临界点；中型企业PMI为50.0%，比上月上升0.6个百分点，位于临界点；小型企业PMI为49.1%，比上月上升1.6个百分点，低于临界点。

从分类指数看，在构成制造业PMI的5个分类指数中，生产指数、新订单指数和供应商配送时间指数高于临界点，原材料库存指数和从业人员指数低于临界点。

生产指数为52.4%，比上月上升0.4个百分点，表明制造业企业生产活动进一步加快。

新订单指数为50.8%，比上月上升0.8个百分点，表明制造业市场需求景气水平有所回升。

原材料库存指数为48.2%，与上月持平，仍低于临界点，表明制造业主要原材料库存量较上月下降。

从业人员指数为48.2%，比上月下降0.2个百分点，表明制造业企业用工景气度有所回落。

供应商配送时间指数为50.2%，比上月上升0.6个百分点，高于临界点，表明制造业原材料供应商交货时间有所加快。

二、中国非制造业采购经理指数运行情况

11月份，非制造业商务活动指数为50.0%，比上月下降0.2个百分点，位于临界点，非制造业景气水平小幅回落。

分行业看，建筑业商务活动指数为49.7%，比上月下降0.7个百分点；服务业商务活动指数为50.1%，与上月持平。从行业看，电信广播电视及卫星传输服务、互联网软件及信息技术服务、货币金融服务、资本市场服务、保险等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间；批发、零售、住宿、餐饮、生态保护及公共设施管理等行业商务活动指数低于临界点。

新订单指数为45.9%，比上月下降1.3个百分点，表明非制造业市场需求景气水平回落。分行业看，建筑业新订单指数为43.5%，与上月持平；服务业新订单指数为46.4%，比上月下降1.4个百分点。

投入品价格指数为49.1%，比上月下降1.5个百分点，表明非制造业企业用于经营活动的投入品价格总体水平有所下降。分行业看，建筑业投入品价格指数为48.0%，比上月下降7.2个百分点；服务业投入品价格指数为49.3%，比上月下降0.5个百分点。

销售价格指数为48.8%，比上月上升0.3个百分点，仍低于临界点，表明非制造业销售价格总体水平降幅继续收窄。分行业看，建筑业销售价格指数为48.6%，比上月下降3.5个百分点；服务业销售价格指数为48.8%，比上月上升1.0个百分点。

从业人员指数为45.4%，比上月下降0.4个百分点，表明非制造业企业用工景气度有所回落。分行业看，建筑业从业人员指数为40.7%，比上月下降2.0个百分点；服务业从业人员指数为46.2%，比上月下降0.2个百分点。

业务活动预期指数为57.0%，比上月上升0.9个百分点，表明非制造业企业对近期市场预期继续改善。分行业看，建筑业业务活动预期指数为55.6%，比上月上升0.4个百分点；服务业业务活动预期指数为57.3%，比上月上升1.1个百分点。

三、中国综合PMI产出指数运行情况

11月份，综合PMI产出指数为50.8%，与上月持平，表明我国企业生产经营活动总体继续扩张。

附注

1、主要指标解释

采购经理指数（PMI），是通过对企业采购经理的月度调查结果统计汇总、编制而成的指数，它涵盖了企业采购、生产、流通等各个环节，包括制造业和非制造业领域，是国际上通用的监测宏观经济走势的先行性指数之一，具有较强的预测、预警作用。综合PMI产出指数是PMI指标体系中反映当期全行业（制造业和非制造业）产出变化情况的综合指数。PMI高于50%时，反映经济总体较上月扩张；低于50%，则反映经济总体较上月收缩。

2、调查范围

涉及《国民经济行业分类》（GB/T4754-2017）中制造业的31个行业大类，3200家调查样本；非制造业的43个行业大类，4300家调查样本。

3、调查方法

采购经理调查采用PPS（Probability Proportional to Size）抽样方法，以制造业或非制造业行业大类为层，行业样本量按其增加值占全部制造业或非制造业增加值的比重分配，层内样本使用与企业主营业务收入成比例的概率抽取。

本调查由国家统计局直属调查队具体组织实施，利用国家统计联网直报系统对企业采购经理进行月度问卷调查。

4、计算方法

（1）分类指数的计算方法。制造业采购经理调查指标体系包括生产、新订单、新出口订单、在手订单、产成品库存、采购量、进口、主要原材料购进价格、出厂价格、原材料库存、从业人员、供应商配送时间、生产经营活动预期等13个分类指数。非制造业采购经理调查指标体系包括商务活动、新订单、新出口订单、在手订单、存货、投入品价格、销售价格、从业人员、供应商配送时间、业务活动预期等10个分类指数。分类指数采用扩散指数计算方法，即正向回答的企业个数百分比加上回答不变的百分比的一半。由于非制造业没有合成指数，国际上通常用商务活动指数反映非制造业经济发展的总体变化情况。

（2）制造业PMI指数的计算方法。制造业PMI是由5个扩散指数（分类指数）加权计算而成。5个分类指数及其权数是依据其对经济的先行影响程度确定的。具体包括：新订单指数，权数为30%；生产指数，权数为25%；从业人员指数，权数为20%；供应商配送时间指数，权数为15%；原材料库存指数，权数为10%。其中，供应商配送时间指数为逆指数，在合成制造业PMI指数时进行反向运算。

（3）综合PMI产出指数的计算方法。综合PMI产出指数由制造业生产指数与非制造业商务活动指数加权求和而成，权数分别为制造业和非制造业占GDP的比重。

5、季节调整

采购经理调查是一项月度调查，受季节因素影响，数据波动较大。现发布的指数均为季节调整后的数据。

据新华社11月28日消息，中共中央办公厅、国务院办公厅近日印发的关于数字贸易改革创新发展的意见提出，推进数字贸易制度型开放，包括放宽数字领域市场准入，完善准入前国民待遇加负面清单管理模式，推动电信、互联网、文化等领域有序扩大开放，鼓励外商扩大数字领域投资等。

意见要求，加强多渠道支持保障。加强数字技术研发支持，促进成果转化及与其他行业的融合创新发展。充分发挥服务贸易创新发展引导基金作用，带动社会资本投资数字贸易领域。

推进数字领域内外贸一体化

意见提出，到2029年，可数字化交付的服务贸易规模稳中有增，占我国服务贸易总额的比重提高到45%以上；数字贸易基础设施布局进一步完善，适应数字贸易发展的体制机制基本建立，数字领域对外开放水平大幅提高，与国际高标准经贸规则对接全面加强。到2035年，可数字化交付的服务贸易规模占我国服务贸易总额的比重提高到50%以上；有序、安全、高效的数字贸易治理体系全面建立，制度型开放水平全面提高。

在支持数字贸易细分领域和经营主体发展方面，意见提出，大力发展数字技术贸易。加强关键核心技术创新，加快发展通信、物联网、云计算、人工智能、区块链、卫星导航等领域对外贸易。

同时，推动数字订购贸易高质量发展。鼓励电商平台、经营者、配套服务商等各类主体做大做强，加快打造品牌。推进跨境电商综合试验区建设，支持“跨境电商+产业带”发展。推进数字领域内外贸一体化。培育壮大数字贸易经营主体。培育一批具有较强创新能力和影响力的数字贸易领军企业。

促进和规范数据跨境流动

在推进数字贸易制度型开放方面，意见明确，放宽数字领域市场准入。完善准入前国民待遇加负面清单管理模式，推动电信、互联网、文化等领域有序扩大开放，鼓励外商扩大数字领域投资。深入破除市场准入壁垒，提高数字贸易领域外商投资企业在境内投资运营便利化水平。

同时，促进和规范数据跨境流动。健全数据出境安全管理制度，完善相关机制程序，规范有序开展数据出境安全评估。在保障重要数据和个人信息安全的前提下，建立高效便利安全的数据跨境流动机制，促进数据跨境有序流动。

此外，打造数字贸易高水平开放平台。高标准建设数字服务出口平台载体，打造数字贸易集聚区。主动对接国际高标准经贸规则，鼓励数字领域各类改革和开放措施在有条件的数字服务出口平台载体、自由贸易试验区和自由贸易港开展先行先试和压力测试。

在完善数字贸易治理体系方面，意见提出，加强数字领域安全治理，优化调整禁止、限制进出口技术目录。加快数字贸易认证体系建设，促进数字信任前沿技术的开发创新与应用推广，培育数字信任生态。

当前，全年经济工作已进入决战决胜、全面收官的冲刺阶段。不少地方纷纷抢抓关键时间窗口“拼经济”，全力推动投资提速，重大项目建设不断刷新进度。业内人士指出，今年尤其是四季度以来，“两重”“两新”政策效果持续显现，重大项目建设整体呈现前稳后快的特征，高技术、能源、交通运输等行业和民生领域项目“挑大梁”，为稳投资、稳增长发挥了关键作用。

祖国西北，天山横亘，地分南北。海拔3000多米处，山上，白雪皑皑；洞内，数千工人、数百台设备火热作业，这是乌尉高速最重要的“咽喉”工程、世界在建最长高速公路隧道——天山胜利隧道的施工现场。

11月20日，该隧道出口端中导洞顺利完成掘进任务，创造了国内高速公路隧道TBM（硬岩掘进机）独头掘进12800米的施工纪录。“目前隧道进口端中导洞天山号TBM正在有序掘进中，施工处于最后冲刺阶段了，预计年底隧道中导洞将实现贯通。”中国交建乌尉高速公路项目负责人告诉《经济参考报》记者。

放眼全国，一个个重大项目建设正酣，进度条不断刷新：在广东，黄茅海跨海通道通过交工验收，即将在今年12月正式“上岗”；在广西，由中国中化下属桂林蓝宇航空轮胎发展有限公司建设的我国首条民航轮胎生产线建成投产，可满足我国目前民用航空轮胎每年40%的需求量；在四川，中国华电盐源新能源基地运行装机达159.9万千瓦，成为该省在运最大的风光一体化基地……

重大项目是经济发展的“压舱石”，也是扩大投资的重要抓手。

“9月底以来，为落实中央加力出台的一揽子增量政策扩大有效需求的要求，各地采取有力措施提振内需，更好地发挥投资在稳增长、优供给中的关键性作用，重大项目投资进度明显加快。”中国国际经济交流中心宏观经济研究部副部长刘向东在接受《经济参考报》记者采访时表示。

国家统计局数据显示，1至10月份，计划总投资亿元及以上项目投资同比增长7.1%，增速比全部投资高3.7个百分点；拉动全部投资增长3.8个百分点，大项目投资支撑作用明显。

目前距离年底仅剩一个多月时间，多地更是全力推动投资提速，采取超常规力度推进重大项目建设，吹响冲刺“拼经济”的号角。

例如，日前广东省政府召开全省经济工作调度会议，强调必须精准发力推动投资提速，充分发挥“两重”“两新”等激励性政策作用，加快形成更多实物工作量，把投资尽快转化为现实生产力，要采取超常规力度推进重大项目建设。重庆也提出以更大决心、更大力度、更实举措冲刺攻坚，确保全年工作高质量收官，抓实抓好2024年剩余计划新开工项目统筹调度，推动渝宜高铁重庆段、重庆站等重大项目开工。

“今年以来，我国重大项目建设整体呈现前稳后快的特征，尤其是四季度不少地方加快项目开工和建设进程。其中，‘两重’建设是重点，不同地区在产业发展、绿色转型、基础设施等方面各有侧重。”中国银行研究院研究员范若滢称。

刘向东也表示，今年以来，我国投资呈现出基建和制造业投资较强而房地产投资较弱的特点，高技术产业投资保持强劲，“两重”“两新”政策效应日益凸显。此轮投资主要集中在高技术、能源、交通运输等行业以及支持高标准农田建设、地下管网建设、城市更新等民生项目，在促进经济回升向好中发挥了更为积极的作用。

重大项目建设提速的同时，资金支持力度也在加大。据了解，目前，今年1万亿超长期特别国债已经发行完毕，新增地方政府专项债券也已基本发行完毕，地方政府再融资专项债正加快发行。

“整体来看，一揽子增量财政政策正在积极推进，资金下发速度快、节奏紧凑，能够较有效地补充地方可用资金。”范若滢表示，地方需要用好政策，积极挖掘财政潜能。一方面，将短期稳增长与长期促改革结合起来，做好项目建设推进和谋划储备工作。另一方面，持续优化资金支出结构，将更多资金用于补短板、强弱项、惠民生等领域，强化科技、教育等重点支出保障，有力支持乡村全面振兴、绿色发展、区域协调发展等重大战略。

日前，证监会正式发布上市公司市值管理新规，推动上市公司投资价值合理反映上市公司质量。近一段时间以来，多家上市公司陆续在投资者互动平台表示将积极加强市值管理，制定市值管理制度。业内人士则认为，新规的出台将进一步引导价值投资理念，改善A股投资生态，而长期低估的央国企则有望成为本轮市值管理的主导力量。

上市公司积极回应新规

稍早之前的11月15日，为进一步引导上市公司关注自身投资价值，切实提升投资者回报，证监会制定了《上市公司监管指引第10号——市值管理》（以下简称《指引》或“新规”），要求上市公司以提高公司质量为基础，提升经营效率和盈利能力，并结合实际情况依法合规运用并购重组、股权激励、员工持股计划、现金分红、投资者关系管理、信息披露、股份回购等方式，推动上市公司投资价值合理反映上市公司质量。《指引》明确了上市公司董事会、董事和高级管理人员等相关方的责任，并对主要指数成分股公司制定市值管理制度、长期破净公司披露估值提升计划等作出专门要求。同时，《指引》明确禁止上市公司以市值管理为名实施违法违规行为。

市值管理，是指上市公司以提高公司质量为基础，为提升公司投资价值和股东回报能力而实施的战略管理行为。记者发现，自《指引》公布以来，多家上市公司纷纷表示，高度重视市值管理，将积极合法开展相关工作。

例如，龙软科技公告称，公司一直高度重视提质增效和市值管理工作，一方面将持续做大做强主业，提升公司经营效益；另一方面强化资本市场沟通，将逐步通过业绩说明会、接待调研等方式持续传递公司价值，维护投资者利益。

南网储能在投资者关系平台上答复投资者时表示，公司从基本面、资本面两方面加强市值管理。一是不断加强经营管理，加快业务发展，提升公司价值创造能力，持续做优公司基本面；二是积极开展投资者关系管理，适时用好资本市场工具，推动公司价值实现。

百克生物则在近日公布了该公司的市值管理制度，提出董事会应当重视公司质量的提升，根据当前业绩和未来战略规划就公司投资价值制定长期目标，在公司治理、日常经营、并购重组及融资等重大事项决策中充分考虑投资者利益和回报，坚持稳健经营，避免盲目扩张，不断提升公司投资价值。

前海开源基金首席经济学家杨德龙对《经济参考报》记者表示，市值管理本质上是通过提高公司质量、提升经营效率和盈利能力，并结合实际情况依法合规地运用并购重组、股权激励、员工持股计划、现金分红、投资者关系管理、信息披露、股份回购等方式，推动上市公司投资价值提升，合理反映上市公司质量。

川财证券首席经济学家陈雳则对记者表示，《指引》将会进一步引导价值投资理念，推动市场逐渐向价值投资转变，同时还将增强市场稳定性，以增强投资者对资本市场的信心。《指引》对于效率高、盈利强的上市公司，可进一步优化配置，促使上市公司整体质量提升，资本市场投资生态也会更加体现优胜劣汰的属性，指引也鼓励上市公司多进行并购重组、转型升级，提振了投资者信心。

新规改善A股投资生态

投资者是市场之本，上市公司是市场之基。近年来，证监会持续推动上市公司质量提升，支持和引导上市公司不断改善经营效率和盈利能力，提高信息披露质量和透明度，增进与投资者沟通互动，综合运用分红、回购、大股东增持等手段提升投资价值。证监会主席吴清日前透露，截至10月末，A股上市公司已公告中期现金分红6441亿元，新增披露回购方案1360单，数量和金额均创历史新高。

今年4月发布的新“国九条”明确，推动上市公司提升投资价值。制定上市公司市值管理指引。研究将上市公司市值管理纳入企业内外部考核评价体系。引导上市公司回购股份后依法注销。鼓励上市公司聚焦主业，综合运用并购重组、股权激励等方式提高发展质量。依法从严打击以市值管理为名的操纵市场、内幕交易等违法违规行为。

根据《指引》，应当制定上市公司市值管理制度的主要指数成分股公司包括中证A500、沪深300、科创50、科创100、创业板指、创业板中盘200及北证50等。华西证券研究指出，上述主要指数成分股共计952家上市公司，占A股总市值比重的70%，占A股自由流通市值比重的64%，包含了A股主要宽基指数的核心资产。该机构指出，本次《指引》是资本市场新“国九条”下“1+N”政策体系的配套落实，对于稳定资本市场、提升上市公司质量、改善A股投资生态起到积极作用。

中信建投认为，市值管理监管指引的发布旨在进一步落实新“国九条”推动上市公司提升投资价值的要求，持续推动上市公司增进与投资者沟通互动，综合运用分红、回购、大股东增持等手段提升投资价值。《指引》的发布是资本市场监管体系完善的重要一步，有助于提升上市公司的整体质量，为投资者提供了更加健康和透明的市场环境，有助于增加市场的流动性、促进市场活跃度的提升。

国泰君安研究指出，市值管理新规落地，主要成分股公司的市值管理方案及长期破净公司估值提升计划也将提上日程，将强化投资者对于上市公司增加股份回购的预期。同时，纳入主要成分股公司的范围进一步扩大，也将扩大采取回购措施的上市公司范围。

央国企估值成关注焦点

伴随着市值管理新规的正式落地，长期存在估值偏低问题的央国企成为市场关注的焦点。银河证券研究显示，截至11月15日，A股5366家上市公司中，国有企业共计1428家，占比为26.6%；总市值约51万亿元，占比为51.8%。从估值水平来看，全A的PE（TTM）估值为18.49倍，处于2010年以来59%分位数水平，PB（LF）为1.57倍，处于2010年以来14.11%分位数水平。A股市场估值存在结构性国有企业估值相对偏低问题，当前中证央企PE（TTM）为11.19倍，中证国企则为13.23倍。

该机构指出，央国企改革深化提升，市值管理带来央国企投资新机遇。我国五轮央国企改革逐步从放权让利、建立现代企业制度，发展到聚焦提升核心竞争力、优化国有经济布局，并强调价值导向。市值管理成为本轮改革的重要抓手，旨在实现国有资产保值增值、提升央国企估值和股东回报、优化资源配置、促进央国企做优做强、服务资本市场改革和高质量发展需要。

中泰证券也认为，央国企是本轮市值管理的主导力量，监管层高度重视市值管理，一方面是为了稳定市场估值，另一方面则是金融市场“拥抱新质生产力发展”的必然要求。就中期而言，稳健高分红的央国企以及市值“破净”的地方国企是本轮市值管理、并购重组政策下最受益的方向。

实际上，2024年以来，涉及央国企的市值管理考核预期就在不断增强。1月24日，国资委表示将“进一步研究将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核”；1月26日，证监会提出“推动将市值纳入央企国企考核评价体系”；1月29日，国资委提出“全面推开上市公司市值管理考核”。中信证券表示，在前期多项政策的推动下，国资委已经鼓励上市央国企将“一利五率”等指标纳入绩效评价体系中，而随着本次证监会正式发布市值管理指引，预计上市央国企的业绩表现、公司治理、股东回报将再上一台阶。

华西证券则认为，长期破净公司市值管理诉求更强。根据市值管理新规，长期破净公司应当制定上市公司估值提升计划。长期破净是指股票连续12个月每个交易日的收盘价均低于其最近一个会计年度经审计的每股净资产。根据统计，截至11月15日，A股长期破净公司有212家，占A股总市值比重的15%。分企业性质看，长期破净公司中，中央国企占比超过60%；分行业看，长期破净公司集中在银行、房地产、建筑装饰、交通运输、钢铁等行业。

北京时间11月27日（周三），美联储将公布11月货币政策会议纪要，会议纪要中对于通胀数据、政策立场、经济前景等内容备受市场关注。

此外，美联储最关注的通胀指标——10月个人消费支出（PCE）价格指数也将在同一天揭晓。

根据CME的FedWatch工具，目前市场预期12月暂停降息的可能性为47.3%，而上周这一概率为38.1%。

　　看点一：降或不降

在11月的美联储议息会议上，美联储进行了年内的第二次降息，把基准利率下调了25BP（基点）至4.5%-4.75%。通胀和就业表述方面，利率声明中删除了“对通货膨胀正在可持续地向2%迈进有了更大的信心”的提法，并将9月份的“就业增长有所减缓”，改为“劳动力市场状况普遍缓解”，表明美联储对通胀信心有所下降，对就业降温担忧程度有所减轻。

汇丰银行经济学家在报告中表示，因美国大选等政治因素，未来美联储的政策不确定性在增加。美联储11月会议纪要可能会表达美联储内部对美国大选结果可能带来的经济影响的讨论。

分析师普遍认为，未来利率的上行风险大于下行风险。在特朗普的政策框架中，无论是减税和增加投资的增量刺激，还是关税与移民的供给扰动，都会对利率形成向上的扰动。

目前市场对美联储12月不降息的预期持续升温。根据CME的FedWatch工具，目前市场预期12月暂停降息的可能性为47.3%，而上周这一概率为38.1%。

　　看点二：经济数据

数据方面，美国10月个人消费支出物价指标（PCE）作为美联储首选的通胀指标更受到关注。从上个月披露的数据看，美国第三季度核心PCE物价指数年化初值环比上升2.2%，略超市场预期。

目前，分析师普遍预计，通过10月美国CPI和PPI数据判断预计，美国10月核心PCE物价指数环比增速维持在0.2%的水平，同比增速较上月2.7%小幅反弹至2.8%。

与此同时，市场预期，10月个人消费支出环比增速或从上月的0.5%放缓至0.4%。

美联储主席鲍威尔最近表示，他预计10月份核心PCE将从2.7%微升至2.8%。如果即将公布的数据对反通胀趋势冲击高于预期，或进一步打压连续降息的前景。

此外，10月份的耐用品订单、新屋销售、第三季度国内生产总值（GDP）二读数据、咨商会消费者信心指数也可能引起一些关注。

分析师普遍认为，当前美国通胀风险展现出了不对称性，向上风险大于向下风险。从结构上看，住房通胀的再次反弹以及其他核心服务的相对稳定，都意味着通胀的内生动能还在延续。

　　看点三：全球经济影响

美联储的决策不仅影响美国经济，还对全球经济有重要影响。特别是欧洲央行和亚洲主要央行的货币政策也会受到美联储政策的影响。

11月29日（周五），欧元区将公布11月CPI初值。市场密切关注这份报告，因为越来越多的人预计，欧洲央行可能不得不加快降息步伐，在12月降息50个基点，以拯救陷入困境的经济。

新西兰联储和韩国央行将于下周公布最新利率决议。

市场预计，新西兰联储届时将降息50个基点，部分人甚至猜测降息幅度可能会达到75个基点。经济学家预计，韩国央行下周将维持利率不变，但会暗示未来可能降息。

　　看点四：各类资产市场反应

在经历此前大幅回调后，上周国际黄金期货及现货价格均“收复失地”。

数据显示，上周COMEX黄金期货价格、伦敦金现货价格双双迎来五连涨，截至上周五收盘再度站上2700美元/盎司关口，分别报2718.20美元/盎司和2715.805美元/盎司，周涨幅均在5%以上。

与此同时，比特币延续了特朗普胜选以来的强劲势头，上周涨破9.9万美元，逼近10万美元大关。

在业内机构看来，前期黄金震荡走弱核心或来自强美元压制及潜在的财政收缩担忧，不过美国在“宽财政+再通胀”背景下的赤字扩张和债务累积是更为确定的交易线索，因此当前的阶段性回调带来了较好的配置机会。